最近上课讲到Reves，对比了和Howey的区别，突然发现老师提到的Howey test里的Profit定义与最初的Howey Test有所区别，不再仅仅局限于经营所得的利润，也包括了本金的升值，于是找到了United Housing Foundation, Inc. v. Forman。

事实

本案的原告是 Co-op City的57位住户， Co-op City是原告旨在提供平价住宅的非营利性的大型合作住房项目，每个想要入住的住户都需要以每股25美元的价格购买合作社公司 Riverbay的18股股票。这些股票不附带投票权（每户一票）、不能出卖给非住户、不能抵押或质押、没有分红、只能由配偶继承、租户终止居住时由 Riverbay公司按照原始价格回购股票，只有在公司拒绝的情况下才可以出售给潜在的租户，而且价格不能高于股票的原价加上已经支付的按揭贷款价格。

由于建筑成本超支，项目公寓的租金超过了公告的价格，因此租户发起集体诉讼，声称项目工改存在误导性陈述，违反了证券法的反诈欺条款。

程序历史

租户在美国纽约南区地方法院提起诉讼。地方法院以缺乏联邦事项管辖权为由驳回了起诉，裁定该合作社的股份不属于联邦法律定义的“证券” 。美国第二巡回法庭推翻了地方法院判决，认为这些股票名称叫“股票”，证券法在定义中包含了“股票”，在字面意义上应该受证券法规制；其次，法院认为这个合同符合投资合同的Howey Test。最后最高法院批准了调卷令审理。

争议焦点

不难看出，这个 case的争议焦点就是：仅仅赋予给租户租房居住的“股票”是否构成证券法定义的证券？

法院意见

法院认为如果仅仅是因为名字相同就认定受证券法规制过于草率，而是应该更加关注其经济实质。Riverbay的股票不授予基于利润分配而获得股息的权利、不可转让、不能被质押或抵押、不授予与持股数量成比例的投票权、不能增值 。 购买这些股票的动机不是为了投资获利，而是为了获得廉价的个人居住空间 ，因此不能称之为受证券法规制的股票。

那么是否构成投资合同呢？最高法院同样运用了Howey Test，关键的要素是Profit。最高法院把profit定义为投资资本的增值或资本经营产生的收益分配。虽然租户在项目中获得了一些利益，但是并不属于定义中的profit，而且这些利益也很少来自发起人的努力。

租户的利益主要有

1. 税收减免：抵押贷款利息的税收减免是所有支付利息的房主都拥有的，无论有没有第三方的努力都不会影响。
2. 廉价的租金：低租金来自纽约州的补贴而非第三方的努力。
3. 商业设施收入：法院认为这些收入在最初的公告中并没有提及，不能认为租户是为了这些商业设施的收入而购买了股票，同样这些收入也非常微不足道，设施的主要目的是为居民提供服务。而且这些收入都用来抵消租户的租金成本，而不是投资合同应该具有的利润预期。

异议意见

异议意见认为这些股票既是证券法规制的股票也是投资合同。异议意见认为利润可以由“节省下来的钱”而非“赚到的钱”的形式出现，这对于投资者而言在经济上是等效的激励 。而商业设施租赁的收入、通过高效管理节省的开支，以及通过专业公司结构获得的税收优惠，都是源于他人努力的有效利润形式。